1. Альфа-Директ
  2. Аналитика
  3. Аналитические обзоры долгового рынка
  4. Идеи по еврооблигациям
  5. Еврооблигации Ecopetrol-25
09.04.2020

Еврооблигации Ecopetrol-25

Колумбийская национальная нефтегазовая компания

Наумова Елизавета
Облигационный аналитик
Наумова Елизавета

Риск-премии, взлетевшие до небес в корпоративном секторе, становится всё сложнее оценить. Пандемия, накрывшая мировую экономику, по-видимому, оставит за бортом многие компании со слабыми балансовыми показателями, полагающиеся последние несколько лет на благоприятные рыночные условия для рефинансирования. В такой ситуации следует выбирать высококачественных эмитентов, с ощутимыми конкурентными преимуществами и имеющими сильные финансовые показатели, каким может стать компания, о которой пойдёт речь дальше.

Ecopetrol (BBB-/Baa3/BBB-)

Принадлежащая на 88,5% правительству Колумбии крупнейшая нефтегазовая компания в стране. В дополнение к Колумбии, где на её долю приходится около 65% добычи нефти и газа, Ecopetrol занимается разведкой и добычей нефти в Бразилии, Перу и США (Мексиканский залив) совместно с Shell (-/Aa2/AA-), Chevron (AA/Aa2/-) и Total (-/Aa3/AA-). Ecopetrol владеет крупнейшим нефтеперерабатывающим заводом в Колумбии, четырьмя портами для экспорта и импорта топлива и сырой нефти, двумя морскими терминалами и бОльшей частью нефтепроводной сети страны. 56% выручки Ecopetrol поступает от экспортных продаж в Азию (53%) и США (36%). Рейтинги международных агентств (все IG – как у Колумбии) отражают системную значимость компании и высокую вероятность поддержки cо стороны правительства Колумбии при негативных сценариях (в 2019 г. взносы в бюджет в форме налогов, дивидендов и роялти составили $8 млрд.). Компания провела IPO в 2008 году: обыкновенные акции были зарегистрированы на Колумбийской фондовой бирже, а АДР – на NYSE.

Бизнес профиль Ecopetrol состоит из трех сегментов: добыча нефти и газа (62% от EBITDA), транспортировка (32% от EBITDA) и нефтепереработка (5% от EBITDA).

Добыча нефти и газа

Объём добычи в 2019 г. составил $725 тыс. барр. н.э. в сутки. При доказанных резервах в 1,8 млрд. баррелей их хватает лишь на 7,8 лет. Тем не менее, коэффициент восполняемости запасов с 2017 г. уверено превышает 100%, в 2019 г. составил 169%. Это указывает на то, что, во-первых, Ecopetrol может устойчиво поддерживать текущий уровень производства (т.е. восполняет > добывает), а во-вторых, что менеджмент добивается роста резервов как органическим (в 2019 г. 22% резервов было «приращено» с помощью программ «восстановления»), так и неорганическим способами. Например, в 2019 г. Ecopetrol (49%) совместно Occidental Petroleum (BB+/Ba1/BB+, 51%), занимающаяся разведкой и добычей нефти и газа, создала совместное предприятие (СП) стоимостью $1,5 млрд. Эта сделка добавила 164 млн. барр. н.э. к доказанным запасам Ecopetrol. Второй крупной сделкой компании в 2019 г. стала покупка 30% доли месторождения Gato dе Mato (Бразилия), где оставшаяся доля распределена между Shell (50%) и Total (20%). По оценкам Ecopetrol, компания может включить около 90 млн. баррелей сырой нефти в условные ресурсы с 2020 года, которые в последствие будут добавляться к резервам. Маржинальность сегмента добычи нефти и газа в 2019 г. составила 37%.

Транспортировка

Самый высокомаржинальный бизнес-сегмент компании с показателем 77% по EBITDA. По состоянию на декабрь 2018 года сеть многоцелевых трубопроводов Ecopetrol имела протяженность ~ 9’071 км, крупнейшая в Колумбии.  

Нефтепереработка

В этот сегмент входят нефтепереработка, нефтехимия и биотопливо. По состоянию на декабрь 2019 г. совместная пропускная способность нефтеперерабатывающих заводов достигла исторического годового максимума в 374 тыс. баррелей в сутки. Мажинальность сегмента – 4,2% в 2019 г.

Финасовые показатели

Ecopetrol имеет сильные финансовые показатели. В 2019 г. выручка составила $21 млрд., чистая прибыль $4,2 млрд., EBITDA $9,1 млрд, свободный денежный поток $3,9 млрд. Текущая капитализация составляет $24 млрд. (сократившись с максимума в $41 млрд. летом 2019 г.). Цена безубыточности производства на уровне чистой прибыли составляет $29,9 за баррель. Валовый долг к EBITDA на конец 2019 г. опустился до 1,2x c 2,9x в 2016 г. – в основном, благодаря погашению задолженности (последний раз компания выпускала облигации в 2015 г.). Текущий консенсус аналитиков показателя EBITDA на 2020 г. предполагает скромный рост соотношения долга к EBITDA до 1.6x. Ликвидная позиция Ecopetrol поддерживается ~$3,5 млрд. денежных средств и $665 млн. по выделенным кредитным линиям со Scotiabank и Mizuho Bank, тогда как ближайшее крупное погашение облигаций состоится лишь в 2023 г. на $1,8 млрд.

Короновирус

Ecopetrol стал первой нефтегазовой компаний в Латинской Америке, скорректировавшей планы капитальный затрат (Capex) на 2020 г. в связи со вспышкой короновирусной инфекции. Capex был снижен на $1,2 млрд. до $3,3-4,3 млрд. Также компания сократит расходы на ~$488 млн. за счёт мер жесткой экономии. Компания планирует выплатить все дивиденды миноритарным акционерам 23 апреля, однако мажоритарный держатель (правительство Колумбии) получит лишь 14% дивидендов. Оставшаяся часть будет выплачена во второй половине 2020 года.

Риски

Нахождение нефтяных цен долговое время на уровне ниже точки безубыточности негативно отразится на рейтингах и платёжеспособности компании. Потеря инвестиционного рейтинга Колумбии (Fitсh и S&P имеют «негативный» прогноз) вследствие ослабления ключевых фискальных показателей на фоне экономического спада, повлечёт за собой потерю инвестиционного рейтинга и Ecopetrol, что негативно отразиться на котировках бумаг. Неудачи в наращивании резервов могут привести к нехватке ресурсов и, как следствие, снижению способности расплачиваться по долгам. Нестабильная ситуация в Венесуэле может привести к террористическим нападениям на трубопроводы компании (в 2019 г. было совершено 71 атаки на колумбийские трубопроводы без серьезных разрушений, на 33% меньше по сравнению с 2018 г.).

На валютные облигации компании может повлиять политика ФРС США.


Основные характеристики выпуска

Источник: Bloomberg

Карта доходностей бумаг Ecopetrol в сравнении суверенными еврооблигациями Колумбии и другими национальными нефтегазовыми компаниями

Источник: Bloomberg

Разбивка бизнес сегментов Ecopetrol (% от EBITDA)

Источник: отчетность компании за 2019 г.

График погашения обязательств Ecopetrol, млрд. USD

Источник: Bloomberg

Обеспеченность запасами, лет

Источник: отчетность компании на 2019 г.

Смотрите также:

По данному запросу статьи не найдены
© АО «Альфа-Банк». Все права защищены. Настоящий отчет и содержащаяся в нем информация являются исключительной собственностью Альфа-Банка. Несанкционированное копирование, воспроизводство и распространение настоящего материала, частично или полностью, в отсутствие разрешения Альфа-Банка в письменной форме строго запрещено. Данный материал предназначен АО «Альфа-Банк» (далее – «Альфа-Банк») для распространения в Российской Федерации. Он не предназначен для распространения среди частных инвесторов. Несмотря на то, что приведенная в данном материале информация получена из источников, которые, по мнению Альфа-Банка, являются надежными, Альфа-Банк, его руководящие и прочие сотрудники не делают заявлений и не дают заверений ни в прямой, ни в косвенной форме, относительно своей ответственности за точность, полноту такой информации и отсутствие в данном материале каких-либо важных сведений. Любая информация и любые суждения, приведенные в данном материале, могут быть изменены без предупреждения. Альфа-Банк не дает заверений и не заявляет, что упомянутые в данном материале ценные бумаги и/или суждения предназначены для всех его получателей. Данный материал распространяется исключительно для информационных целей. Распространение данного материала не является деятельностью по инвестиционному консультированию. Информация, приведенная в данном материале, не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией. Альфа-Банк и связанные с ним компании, руководящие сотрудники и прочие сотрудники всех этих структур, в т.ч. лица, участвующие в подготовке и издании данного материала, могут иметь отношения с маркет-мейкерами, а иногда и выступать в качестве таковых, а также в качестве консультантов, брокеров или представителей коммерческого, или инвестиционного банка в отношении ценных бумаг, финансовых инструментов или компаний, упомянутых в данном материале, либо входить в органы управления таких компаний. Ценные бумаги с номиналом в иностранной валюте подвержены колебаниям валютного курса, которые могут привести к снижению их стоимости, цены или дохода от вложений в них. Кроме того, инвесторы, вкладывающие средства в ценные бумаги типа АДР, стоимость которых изменяется в зависимости от курса иностранных валют, принимают на себя валютный риск. Инвестиции в России и в российские ценные бумаги сопряжены со значительным риском, поэтому инвесторы, прежде чем вкладывать средства в такие бумаги, должны провести собственное исследование и изучить экономические и финансовые показатели самостоятельно. Инвесторы должны обсудить со св оими финансовыми консультантами риски, связанные с таким приобретением. Альфа-Банк и их дочерние компании могут публиковать данный материал в других странах. Поскольку распространение данной публикации на территории других государств может быть ограничено законом, лица, в чьем распоряжении окажется данный материал, должны быть информированы о таких ограничениях и соблюдать их. Любые случаи несоблюдения указанных ограничений могут рассматриваться как нарушение закона о ценных бумагах и других соответствующих законов, действующих в той или иной стране.